Я высоко ценю интервью с инвесторами, специализирующимися на коротких продажах, потому что из-за их особой стратегии они разделяют уникальный взгляд на рынок и анализ компаний на фондовом рынке.
В феврале Блумберг представил фигуру Марка Коходса — одного из самых выразительных специалистов по коротким продажам, хотя, конечно, не столь популярного, как Чанос или Эйнхорн . В течение двух десятилетий Коходс работал вместе с Дэвидом Рокером в Rocker Partners. Фонд, специализирующийся на коротких продажах, продемонстрировал отличные результаты — 12% годовой доходности в 1985-2007 гг., Но в 2008 г. при неоднозначных обстоятельствах (включая требование маржи от Goldman Sachs) он закрыл свой бизнес после 60% убытка. Когодес взял несколько лет отпуска от инвестиций и скрылся на ферме (где он разводит, среди прочего, цыплят и продает яйца на органическом рынке в Сан-Франциско), но вернулся к короткой продаже. Однако теперь он инвестирует только за свой счет.
Двенадцатый эпизод подкаста Bespoke (в 2017 году каждый делает подкасты) состоит из часового интервью с Коходсом, в котором он рассказывает о своей инвестиционной истории и подходе к поиску целей короткой продажи. Его первая успешная сделка была короткой позицией на производителя машин Пинбол в начале 1980-х. Инвестор и его коллега действовали на тезисе о том, что растущая популярность компьютерных игр разрушит игровой рынок. Он был прав.
Я понимаю, что в блогах Bossy мало инвесторов, которые регулярно используют короткие продажи. Я не использую этот инструмент сам. Понимание стратегии продажи инвесторов, однако, имеет смысл для обычных инвесторов — оно дает подсказки относительно того, от каких компаний держаться подальше.
Инвестиционная стратегия Cohodes может быть вписана в три F — причуды, сбои, мошенничества, то есть мимолетные режимы, ошибки управления и мошенничество. Из этих трех F, Cohodes любит последние или читы. Это понятно, потому что такой сценарий обычно означает серьезное падение цены и, следовательно, высокую доходность позиции. Cohodes, как и многие другие специалисты по коротким продажам, игнорирует высокие непривлекательные цены в качестве критерия для выбора позиции. Он также использует эвристику, значимую для потребителей — он никогда не продает компании, в которых он может быть уверен, что их клиенты не могут обойтись без этих компаний. Это одна из причин, почему он никогда не испытывал недостатка в лидерах технологий, таких как Google, Amazon или Microsoft.
Еще одна эвристика Кохода очень полезна: сосредоточиться на жокее, а не на лошади. Оценка правления играет решающую роль при выборе инвестиционных целей. Одним из любимых сигналов Cohodes является обнаружение того, что руководители компаний были обвинены в мошенничестве, манипулировании ценными бумагами или бухгалтерских скандалах в своей истории. Поэтому Коходс изучает карьеру членов совета директоров и проверяет, были ли на предыдущих должностях какие-либо предупреждающие сигналы в предыдущих компаниях. То же самое относится к катастрофическим ошибкам в управлении, особенно если они касаются подозрительных стратегий, например, роста за счет приобретений (особенно за счет заемных средств). Во многих из его самых прибыльных сделок участвовали компании, управляемые людьми с подозрительным, противоречивым прошлым.
По моему мнению, более внимательный взгляд на профессиональную карьеру членов совета директоров или инвестиционную карьеру крупных акционеров может спасти инвесторов на Варшавской фондовой бирже от дорогостоящих ошибок, а также практически полностью отрезать «банановую» часть рынка. Стоит проверить, не включает ли профессиональная карьера новых властей банкротства, особенно те, которые вызваны ошибками руководства, или же они на предыдущих должностях не участвовали в спорных сделках со связанными структурами. Есть ли у них многочисленные конфликты с акционерами, включая мелких акционеров? Есть ли у ключевых менеджеров эпизоды повышения стоимости строительной компании в их карьере? Тот же подход должен применяться к крупным акционерам. Есть стратегические инвесторы, известные своей ценностью строительства компаний, развитием их бизнеса и систематическим увеличением результатов. Есть также акционеры, связанные с бессмысленным финансовым инжинирингом или поглощением их контролируемыми компаниями других принадлежащих им активов, часто по ценам, которые вызывают спонтанные протесты мелких акционеров. Я думаю, что Кодез прав, что рентгеновские снимки, которые являются ключевыми для компании, могут быть важнее, чем анализ фундаментальных показателей — в первую очередь, в перспективе долгосрочных инвестиций.
Коходс поднял еще один ключевой момент. Инвестор подчеркивает, что короткие продажи являются чрезвычайно требовательной областью инвестирования. В этом упражнении вы выглядите идиотом 97% времени, а на 3% вы довольный инвестор. Коходс шутит, что для короткой продажи вы должны родиться с предрасположенностью (даже инвалидностью), которая позволяет вам функционировать в этой крайне неблагоприятной среде. В более серьезном тоне, инвестор перечислил четыре характеристики, необходимые для эффективного специалиста по коротким продажам:
у вас должны быть очень сильные убеждения, сильная вера в то, что вы делаете
у вас должна быть очень толстая кожа (это потому, что короткие цели часто повторяют, сражаются)
нужно пройти очень сильные болевые тесты
ты просто должен быть суровым ублюдком (Коходс любит иногда ругаться)
Не каждая инвестиционная стратегия требует вышеуказанных предрасположенностей, но, на мой взгляд, они необходимы не только для специалистов по коротким продажам. Любая стратегия, включающая глубокие спады в отдельных позициях, такие как инвестиции в «глубокую ценность», инвестиции в трудные компании, может потребовать подобных эмоциональных предрасположений. Стратегии создания прибыли, основанные на очень небольшом числе сверхприбыльных позиций, такие как стратегии инвестирования в компании на самой ранней стадии развития, также требуют определенной эмоциональной структуры для преодоления длинной волны неудач.
Коходс утверждает, что незначительное число людей рожает с предрасположенностью к коротким продажам, и, на мой взгляд, это мнение может быть распространено на многие другие эмоционально изнурительные инвестиционные стратегии. Это фундаментальный вопрос для всех инвесторов, которые начинают активно инвестировать.